Các khó khăn của Anchor và giải pháp

Theo lý thuyết của Adam-Smith, thị trường làm giảm động lực gửi tiền (bằng cách giảm lãi suất tiền gửi) và cải thiện nhu cầu đi vay bằng cách giảm lãi suất đi vay một lần nữa. Anchor không còn xa lạ với khái niệm lãi suất thuật toán – lãi suất đi vay là một mô hình tham số hóa dựa trên việc sử dụng. Điều thú vị là tình huống tương tự đã không xảy ra đối với tiền gửi và lãi suất vẫn cố định quanh mức 20%. Việc cung cấp một mức lãi suất ổn định và có thể dự đoán được là mục tiêu cuối cùng của Anchor. Có hai vấn đề: (1 ) làm thế nào Anchor có thể duy trì lợi suất âm liên tục và (2) tại sao Anchor lại có khả năng chống lại tác đọng của thị trường.

Anchor Protocol kể từ khi lãi suất tiền gửi đạt 20%, TVL đã tăng từ 4,3 tỷ USD lên 11,6 tỷ USD (nguồn DefiLlama). Rất nhiều điều đã xảy ra kể từ đó: sự biến động thị trường tiền điện tử tăng mạnh và các công ty công nghệ tầm trung gặp khó khăn bởi dữ liệu lạm phát và thế giới hiện đang trên bờ vực của chiến tranh hạt nhân. 

Tất cả những điều này là lý do chính đáng để duy trì tính thanh khoản trong chiến lược lợi suất 20% nhằm che giấu sự biến động và giả vờ như nó không tồn tại. Trong khi đó, lãi suất từ tiền gửi của Anchor không bị ảnh hưởng khi luôn dao động trong khoảng 19-20%. 

Stablecoin của Terra, UST, cũng đã chống lại Cơn bão cross-chain (Abracadabra) và hiện vẫn được neo giá ổn định với USD theo tỉ lệ 1:1 vì lợi ích của những người gửi tiết kiệm. Vậy tại sao chúng ta phải lo lắng? Chẳng phải chúng ta nên đơn giản tận hưởng vẻ đẹp của sự tin tưởng và neo đậu vào bến cảng của sự ổn định trong một thế giới đầy bất trắc?

Sơ lược về Anchor

Anchor là giao thức cho vay của Terra, khác với Maker ở chỗ nó không có quyền tự mint chính đồng tiền của mình và nó cũng khác với Aave-Compound ở chỗ nó chỉ cho vay một tài sản là UST. Giống như các giao thức khác, Anchor chỉ cho phép một danh sách giới hạn token cụ thể làm tài sản thế chấp: hiện tại là $LUNA và $ stETH. Logic rất đơn giản: 

Anchor thu hút người gửi tiền gửi UST để đổi lấy lãi suất tiền gửi → đồng ý trả lãi suất cố định từ nguồn dự trữ. 

Đồng thời, Anchor thu hút những người đi vay tiềm năng sẽ sử dụng tài sản tạo ra tiền làm tài sản thế chấp (hoặc tốt hơn là trái phiếu được ký gửi) → thỏa thuận giữ phần lớn số tiền thu được như một phần dự trữ của họ 

Người đi vay chỉ có thể mượn một lượng UST nhất định → dựa trên LTV định trước (ví dụ 50%), lãi suất được trả vào pool dự trữ.

Anchor giữ các khoản phí phụ trợ khác trong quỹ dự trữ, chẳng hạn như một phần của airdrop, phí thanh lý, tiền phạt và phí tịch thu,…

Nếu chúng ta bỏ qua một chút tương tác xảy ra giữa Anchor và hệ sinh thái rộng do sự tham gia của một số tài sản tiền điện tử như $UST và $ LUNA) và phần thưởng được trả dưới dạng $ANC, anchor khá giống các ngân hàng thương mại . 

Là một ngân hàng đơn giản hóa, Anchor nên kiếm được nhiều tiền hơn từ tài sản so với chi tiêu cho các khoản nợ. Các ngân hàng thường tính phí chênh lệch giữa lãi suất cho vay và lãi suất gửi tiền, nhưng điều này có đúng với trường hợp của Anchor không?

Đây có thể được coi là mức spread trong "trường hợp tốt nhất". Nếu nghĩ rằng một số UST vay mượn được gửi lại vào Anchor nhằm phòng ngừa rủi ro, thì mức chênh lệch âm có khả năng lớn hơn thế. 

Anchor là một ngân hàng spread âm Từ góc độ chi phí vốn, Anchor thực sự giống một quỹ đầu tư tư nhân hơn là một ngân hàng: các ngân hàng kiếm tiền bằng cách quản lý tài sản và nợ phải trả một cách độc lập – mặc dù khái niệm này gần như không đúng trong một thế giới lãi suất âm. 

Trong khi các quỹ đầu tư thu hút tiền từ các LPs (hứa hẹn tỷ suất sinh lợi cao), họ cần chủ động quản lý tài sản để kiếm lời vượt quá tỷ suất sinh lợi đã hứa. Phương trình trên cho ta biết: với 1 đơn bị tài sản thế chấp, tối đa 0,75 đơn vị tiền gửi có thể được thu hút để hòa vốn.

Giả sử LTV cố định là 50%, điều đó có nghĩa là mức sử dụng tiền gửi tối thiểu là 65-70% — một con số mà Anchor đã nói trong quá khứ là 60%. Khi phương trình tài sản đang phát triển nhanh chóng và có nhiều người vay muốn tận dụng vị thế của họ.

Con số này là hợp lý. LuNA là một trong những tài sản hoạt động tốt nhất vào năm 2021, với ROI LTM khoảng 750%. Cho đến đầu tháng 12, thị trường bùng nổ đã đủ để đảm bảo rằng lãi suất của Anchor có giá trị dương.

Nhưng trong trường hợp spread âm, bạn phải chạy đua với thời gian và chỉ còn là vấn đề thời gian trước khi các thỏa thuận bị ảnh hưởng bởi tính chất theo chu kỳ. Khi sự biến động tăng trên tất cả các thị trường, nhu cầu về đòn bẩy sẽ trì trệ, trong khi đó mặt khác, nhu cầu này chuyển thành nhu cầu ổn định – trong hệ sinh thái Terra, khoản vay và tiền gửi của Anchor giảm xuống. Nhanh chóng cho đến ngày hôm nay, và tình hình của chúng ta là như thế này:

Theo lý thuyết của Adam-Smith, thị trường làm giảm động lực gửi tiền (bằng cách giảm lãi suất tiền gửi) và cải thiện nhu cầu đi vay bằng cách giảm lãi suất đi vay một lần nữa. Anchor không còn xa lạ với khái niệm lãi suất thuật toán – lãi suất đi vay là một mô hình tham số hóa dựa trên việc sử dụng. 

Điều thú vị là tình huống tương tự đã không xảy ra đối với tiền gửi và lãi suất vẫn cố định quanh mức 20%. Việc cung cấp một mức lãi suất ổn định và có thể dự đoán được là mục tiêu cuối cùng của Anchor. Có hai vấn đề: (1 ) làm thế nào Anchor có thể duy trì lợi suất âm liên tục và (2) tại sao Anchor lại có khả năng chống lại tác đọng của thị trường.

Làm cách nào để Anchor duy trì lợi suất âm liên tục?

Mọi thứ trở nên khó hiểu. Các nhận xét trước đây đã cố tình bỏ qua các ưu đãi đi vay của Anchor được triển khai dưới dạng mint $ANC. $ANC là token quản trị của giao thức, được phân phối cho những người đi vay, khuyến khích họ cung cấp tài sản cho giao thức và vay $UST. 

Hiện nay, lợi nhuận của người đi vay (ở dạng ANC) cao hơn lãi suất hàng năm của họ (16% so với 12.7%). lãi suất, Nói cách khác vay nợ hiện nay đang xảy ra như chiến lược đặt cược vào giá $ANC. Việc trả thưởng ANC khuyến khích việc sử dụng giao thức — lợi ích cho $ANC nhưng đi kèm với rủi ro giá giảm và áp lực bán cao-> tác động tiêu cực đối với $ANC holder

Giống như hầu hếtcác chương trình khuyến khích khai thác thanh khoản, nó không bền vững.

Ngoài việc không bền vững và có hại cho $ANC holder, khoản tiền gửi 9 tỷ USD không hiệu quả so với khoản vay 2,5 tỷ USD: rõ ràng là cơ chế không hiệu quả hoặc mục tiêu lãi suất huy động được đặt quá cao. 

Khi việc khai thác $ANC không hiệu quả để điều phối vòng lưu thông, giao thức sử dụng pool dự trữ của nó để hỗ trợ trực tiếp. Điều này không hẳn là ý tưởng xấu – chức năng của pool dự trữ là để thuận lợi hỗ trợ dự án theo dài hạn. Tuy nhiên việc dựa dẫm vào pool dự trữ từ quá sớm (tháng 2/2022) đã cho thấy tình trạng không ổn định của giao thức.

Có một đề xuất khắc phục vấn đề mất cân đối trong dài hạn bằng cách sửa đổi mô hình đi vay trong khi lãi suất huy động được đề xuất giữ ở mức 19-20%. Trong khi đó, để có thể sống sót sau tình trạng chảy máu liên tục, một khoản tái cấp vốn trị giá 450 triệu USD đã được đề xuất thông qua việc thành lập Tổ chức bảo vệ quỹ Luna (Luna Foundation Guard). 

LFG được thành lập thông qua một đợt bán token riêng do Jump và 3AC dẫn đầu để thêm 1 tỷ USD vốn, với rất nhiều người tham gia. Dự trữ ngoại hối UST được tạo ra thông qua việc tăng vốn, mục đích của nó là để đóng vai trò như một bộ ổn định và dự trữ cuối cùng cho UST. Không có nhiều stablecoin được hỗ trợ bởi các chốt trị giá 1 tỷ USD. Cho dù các thuật toán có tốt đến đâu, chúng cũng không đủ để đạt được sự tin tưởng vô điều kiện của cộng đồng. 

Đây không phải là những con số nhỏ, 20% giá trị của việc neo là hơn 500 triệu USD. Tuy nhiên, @Pedro_explore, một nhà bình luận giàu kinh nghiệm về Anchor, phản đối mạnh mẽ việc sử dụng vốn được phân bổ ban đầu để cải thiện chủ quyền, an ninh và tính bền vững của hệ sinh thái Terra. 

Nếu Anchor được coi là quá lớn để thất bại, thì việc phát triển nó lớn hơn mà không giải quyết các vấn đề tồn đọng sẽ không giúp mọi thứ tốt hơn. Nói một cách đơn giản, Anchor thực sự có thể tiếp tục là cỗ máy tiếp thị mạnh mẽ nhất của Terra, nhưng sẽ không được quá lâu Tuy nhiên vào ngày 17 tháng 2, Do Kwon đã thông báo bổ sung 450 triệu USD vào pool dự trữ.

Nhưng việc tăng vốn chỉ là tăng vốn và không làm thay đổi hướng phát triển của Anchor: kể từ ngày tái cấp vốn, lượng dự trữ đã giảm từ khoảng 510 triệu USD xuống còn khoảng 450 triệu USD trong vòng chưa đầy một tháng và lợi suất tiền gửi vẫn không thay đổi.

Tại sao Anchor lại có khả năng chống lại các tác động của thị trường?

Không thể đánh giá thấp tầm quan trọng của Anchor đối với hệ sinh thái Terra. Hiện có khoảng 14 tỷ USD lưu hành, 9 tỷ trong số đó được lưu trữ trên Anchor. Ngoài ra, chúng ta nên thêm khoảng 150 triệu USD (50% trong pool 300 triệu USD) thanh khoản $ANC được cung cấp cho Astroport và có những thứ khác liên quan đến Anchor không được liệt kê ở đây. 

Chắc chắn Anchor là nền tảng tạo nên Terra ngày nay. Nhưng trong tương lai – với Astroport, Prism, Mars, Mirror, … mọi chuyện sẽ không giống như vậy. 

Trong hệ thống tiền tệ minh bạch toàn diện của Terra, LUNA và UST được kết nối trực tiếp với nhau.

Terra là một trung tâm tài chính, tương tác với các mạng khác thông qua các dòng vốn đầu vào và ra. 

Giai đoạn co lại (Contraction phase) → khi dòng tiền vào chậm lại, hệ thống cố gắng mua và đốt UST bằng cách phát hành thêm Luna (cố gắng khuyến khích người dùng bên ngoài tương tác với Terra). Trên mặt kinh tế vĩ mô , Terra hy vọng sẽ tăng cường sự tham gia của những người bên ngoài trong trung hạn đồng thời sử dụng những lợi nhuận này để ổn định trong ngắn hạn — đổi lại là ảnh hưởng tiêu cực đến Luna Holder. 

Giai đoạn mở rộng (expansion phase) → khi dòng vốn chảy vào tăng tốc, UST có thể trở nên đắt 1USD và hệ thống cố gắng bù đắp ảnh hưởng này bằng cách in tiền nhiều hơn và sử dụng chúng để mua và đốt LUNA. Về mặt kinh tế vĩ mô, Terra ngay lập tức tăng nguồn cung tiền tệ (đại diện cho sức mua của nền kinh tế) và sử dụng tiền để đẩy giá $LUNA lên – điều này tốt cho tất cả mọi người. 

Theo một cách khác, Terra liên tục thay đổi sự biến động giữa $UST (nợ phải trả) và $LUNA (lợi ích hệ thống), vốn là những kho dự trữ của nhau. LUNA không thể chịu được lượng lớn UST chảy ra do sự sụt giảm lợi suất tiền gửi của Anchor làm mất đi yếu tố ổn định giá cuối cùng. Terra cần có Anchor.

Tổng kết

Tuy nhiên, chúng tôi cần phải tiến thêm một bước và làm rõ rằng lợi ích của những LUNA Holder không hoàn toàn trùng khớp với lợi ích của những ANC holder. Tất nhiên trừ khi cứ sau sáu tháng lại có một người bơm 500 triệu USD vào dự trữ của Anchor (và đang tăng lên), trợ cấp cho việc phát hành $ANC đến vô hạn. Kết quả của cuộc xung đột này là ba đề xuất duy nhất để cải thiện tính kinh tế token của Anchor. (A) VeANC cho Retrograde và ParaFi, (B) năng suất Anchor động cho bitn8 và (C) Quản trị tokenemic cho Polychain và Arca.

Retrograde và ParaFi: veANC

Vào ngày 17 tháng 2, Retrograde và ParaFi đã đăng một đề xuất trên diễn đàn để mở rộng vai trò của $ANC trong Anchor. Theo bài đăng đầu tiên trên Medium, Retrograde dự định cải thiện các phương pháp quản trị trong hệ sinh thái Terra bằng cách "xây dựng một khóa tổng thể quản trị cho Terra." 

Điều này sẽ hình thành như thế nào thì chưa rõ, nhưng nhìn vào đề xuất của họ, chúng ta có thể đoán rằng Retrograde muốn trở thành một loại giao thức tổng hợp biểu quyết theo phong cách Convex – vì lý do này, đề xuất này sẽ có xung đột lợi ích. Hơn nữa, điều này không phải là mới (đối với DeFi và ParaFi), nhưng được xây dựng dựa trên mô hình Vote Escrow (hoặc ve). Cụ thể hơn: 

$ANC có thể bị khóa trong mỗi lần bỏ phiếu và ở không thể chuyển nhượng – tối đa 4 năm trong hợp đồng ký quỹ – tức là $ veANC, một cơ chế thay thế các cam kết và có trọng lượng hơn đối với những người stake token trong thời gian dài hơn. 

Những người đi vay thế chấp các tài sản như $bLUNA hoặc $bETH sẽ nhận được $ANC tăng lên dựa trên lượng $veANC mà họ nắm giữ — lên đến 1,5 lần, cũng như một phần số tiền thu được từ các hoạt động của giao thức.

Chủ sở hữu $ veANC sẽ có thể bỏ phiếu cho các loại tài sản thế chấp được chấp thuận (phiếu tiêu chuẩn) về các vấn đề quản trị chung cũng như lịch nhả $ANC trong tương lai. 

Đây là Curve Wars 101.

Vì vậy, vấn đề này giải quyết được vấn đề gì? Rõ ràng mục đích của sáng kiến này là tạo ra một hệ sinh thái dọc tương tự như CRV của Curve Finance → Convex. Bằng cách mang lại lợi ích-> tăng giá $ANC, khuyến khích đi vay và sự chênh lệch giữa tiền gửi <> đi vay giảm. 

Đây là một tác động lành mạnh đối vớihệ thống, nhưng không có giá trị nào được tạo ra từ không khí và lãi suất tạo ra trong ngắn hạn phải được bù đắp vào một thời điểm nào đó –Mô hình kim tự tháp kiểu Curve War không hơn gì một đòn bẩy hoạt động để gia tăng mức độ thỏa thuận. 

Trong một kim tự tháp, vấn đề cơ bản là: nếu hệ thống không bền vững đối với một giao thức sinh lời như Curve, thì thật khó để bền vững đối với một giao thức phi lợi nhuận như Anchor. Chúng ta đang vay mượn thời gian với mức giá rất đắt. 

Đề xuất này cũng có tác động tiêu cực đến hệ thống quản trị – mô hình này hi sinh tính phi tập trung khi các cá nhân nắm giữ lượng lớn token sẽ có những lợi ích dễ dàng 

Ngoài ra, có một sự khác biệt nhỏ liên quan đến xung đột lợi ích: giả sử nhóm cốt lõi của Terra kiểm soát một phần lớn hoạt động quản trị – khoảng 30% thì không chắc Anchor sẽ được chú ý hơn Terra nếu team phát triển Anchor cũng nắm một lượng token tương tự

Liệu chúng ta có thực sự khiến cuộc sống của người đi vay, nguồn thu nhập thực sự của Anchor trở nên khó khăn hơn không? Tại sao không thúc đẩy những người gửi tiền đó và stake veANC? và bên ngoài hệ sinh thái, vị trí của Anchor rất yếu, Anchor war rất khó nổ ra.

Năng suất động (Dynamic Anchor Yield)

Vào ngày 1 tháng 3, @ bitn8 đã đưa ra một đề xuất để tạo lợi nhuận bán động (semi-dynamic yield) cho những người gửi tiền để đo lường các thay đổi về dự trữ của Anchor. Nếu dự trữ giảm, thì yield giảm và ngược lại. @ Bitn8 đề xuất một hệ thống động riêng biệt, điều đó sẽ dẫn đến những thay đổi về lãi suất, tính toán theo tháng, như hình bên dưới.

Thật thú vị, mục đích của đề xuất này không phải là để chào đón các lực lượng thị trường tham gia vào hiệp định, mà là để cho phép hệ thống tiếp tục phát triển mà không cần dựa vào các nguồn tiền bên ngoài.

Quản trị nền kinh tế bằng token cho Polychain và Arca

Đề xuất thứ ba đến từ Polychain (@josh_rosenthal) và Arca – @Matt_Hepler. Đây không phải là lần đầu tiên DR gặp Arca trong hoạt động nghiên cứu của mình — hãy xem Sushiswap. Đề xuất của họ ban đầu được phát hành vào ngày 25 tháng 2, với một số sửa đổi, và đã không được phát hành ở dạng cuối cùng cho đến vài giờ trước khi bài báo này được xuất bản. 

Tuy nhiên, nguyên lý hoạt động vẫn không thay đổi: những người ủng hộ cho rằng lãi suất huy động là không bền vững và họ cho rằng không phù hợp để những tổ chức lớn hưởng lợi từ việc chuyển giao giá trị. Trong thời đại phức tạp về toán học bên trong DeFi, lời khuyên của họ rất đơn giản: Dưới 100.000 UST có thể tiếp tục hưởng lãi suất khoảng 20%. Những người tiết kiệm vượt quá mức này sẽ nhận lãi giảm dần xuống 17,5% (tiền gửi dưới 100.000-500.000 USD) hoặc 10,0% (tiền gửi trên 500.000 USD) trong vòng 540 ngày – lãi suất mới được chốt sau mỗi 30 ngày.

Theo bảng về mức độ tập trung tiền gửi được chia sẻ ở trên, cơ chế mới có thể nhắm mục tiêu hiệu quả đến những cá voi lớn chiếm 85% lượng tiền gửi. Nếu Terra có ý định trở thành một trung tâm dịch vụ tài chính phân tán và phi tập trung đủ rẻ cho mọi người sử dụng, thì họ thực sự cần những người tiết kiệm lớn? 

Và đa phần những cá voi này cũng là nhà đầu tư token trong toàn bộ hệ sinh thái Anchor và Terra. Như trong trường hợp của DeFi, xung đột lợi ích rất phổ biến. Đề xuất hiện đang trực tuyến để bỏ phiếu

Hiện Arca đang rất tham vọng về cuộc bỏ phiếu này. Theo cách nói của họ: 

"Trọng tâm và hoạt động hiện tại về quản trị Anchor đang ở mức ATH và đã giúp tăng giá 200%. Với đề xuất của chúng tôi, $ANC sẽ đạt được sự bền vững đáng kể, điều cần thiết cho bảng cân đối kế toán để đảm bảo rằng Anchor, hệ sinh thái Terra, sẽ sôi động và tạo ra giá trị đáng kể. Chúng tôi tin tưởng rằng các ANC Holder sẽ đồng ý. 

Nhìn chung, đề xuất này thiếu sự phức tạp về mặt toán học tuy nhiên về hướng tích cực hơn là tiêu cực, vì nó mở ra một lộ trình rất rõ ràng cho tương lai lãi suất của Anchor. Không ngạc nhiên khi một số người của TradFi đứng sau những người đề xuất lập luận rằng cần ngừng việc bị chảy máu trước khi có bất kỳ đổi mới nào. 

Thật thú vị, ở một khía cạnh nào đó, đề xuấtnàycũng đánh dấu sự ra đời của khái niệm “hướng dẫn chuyển tiếp” trong hệ sinh thái của Anchor. Trong DeFi- nơi các yếu tố ngắn hạn  là ưu tiên của các arbitrager, các tổ chức đầu tư quên mất về lãi suất dài hạn bền vững có kỳ hạn. 

Khả năng hiển thị trong cấu trúc thuật ngữ, kết hợp với sự tin tưởng vào các nhà hoạch định, cho dù đó là ủy ban hay AMM, là điều quan trọng để mở rộng việc sử dụng của DeFi ngoài giao dịch, giao dịch ký quỹ và đào. 

Đề xuất của Polychain-Arca đang đi theo hướng này và mặc dù không hoàn hảo vì đã đặt lãi suất dài hạn mà không tính đến biến động thị trường cũng như kho bạc, nhưng đó là một bước tiến tốt cho hệ thống.